Többszörös túlkereslet a magyar kötvények iránt – újabb fontos lépés devizafinanszírozásban

Az ÁKK honlapján tavaly decemberben megjelent 2023-as finanszírozási terv már előirányzott az idei évre vonatkozóan 4 milliárd dollár összértékű új kötvénykibocsátást, illetve 1 milliárd dollár értékű visszavásárlást. 

Ennek az időpontját az idei év első felére tűzték ki, azonban már rögtön az év első napjain megvalósult. 

A 4,25 milliárd dollár összegű kötvényekből 1,5 milliárd értékű 5 és 10 éves lejáratú, illetve 1,25 milliárd összértékű 30 éves lejáratú papírt bocsátottak ki. Az ÁKK közleményéből megtudhatjuk, hogy a befolyó összeget általános finanszírozási célokra, és részben a jelenleg zajló, 2022. június 7-én meghirdetett, 2023-ban és 2024-ben lejáró dollárkötvényekre vonatkozó visszavásárlási tender elszámolására fogják felhasználni. 

Újra úton a devizában történő eladósodás felé

Magyarország 2011 óta rengeteget dolgozott a devizaadósságának leépítésén, ezt támogatta az MNB Önfinanszírozási programja is, jelentősen javítva az ország külső sérülékenységét. A belföldi szereplők bevonása ugyanis jellemzően stabilabb finanszírozási szerkezettel jár együtt, illetve a megújítási kockázat is alacsonyabb. 

A külföldi tulajdoni hányad kockázatosabbnak tekinthető, hiszen a külföldi nagybefektetők rendszerint érzékenyebben és gyorsabban reagálnak a piacokat érintő változásokra. Ez azt jelenti, hogy akár egy kisebb makrogazdasági turbulencia esetén is előfordulhat, hogy azonnal megpróbálnak megszabadulni a tulajdonukban lévő papíroktól, jelentősen növelve ezáltal a kockázati felárakat, veszélyeztetve az ország adósságfenntarthatóságát. 

Magyarországon – a múltbeli tapasztalatok okán –  az elmúlt időszakban lényegében tabunak minősült a devizában történő, ismételt eladósodás. A fordulópontot a Covid–19-krízis jelentette, és most – minden jel szerint – ezen az úton haladunk tovább. Az adósság szerkezetében bekövetkező változást és átrendeződést többek között az is indukálta, hogy 

Az eredeti tervek a költségvetési hiány és az adósságszintek betartására vonatkozóan tehát problémákba ütköztek. Új eszközökhöz kellett folyamodni, amelynek a részét képezte a devizakötvény-kibocsátás is. 

Továbbra is 30 százalék alatt a devizaadósság aránya

A tervek alapján a 2023-as bruttó kibocsátás összege 11 869 milliárd forint, melynek 25 százaléka valósul meg devizában, azaz nemzetközi kötvények, devizahitelek vagy egyéb devizaalapú források bevonása révén. Az Államadósság Kezelő Központ iránymutatása korábban a devizaadósság arányára vonatkozóan 10–20százalékos toleranciasávot határozott meg. Ennek felső határa tavaly 25, az idén 30 százalékra emelkedett, illetve megszüntették az alsó határát. Ahogy azt minapi posztjában Varga Mihály pénzügyminiszter is kiemelte, a jelenlegi kötvénykibocsátások után a devizaadósság aránya továbbra is 30 százalék alatt maradt. 

Alacsonyabb finanszírozási költségek és diverzifikáció a lépés hátterében

A világjárványt megelőző időszakban Magyarország lényegében nem volt rászorulva, hogy devizában bocsásson ki adósságot, illetve nem is volt lényeges különbség a költségeket nézve. Tekintettel arra, hogy a devizaadósság esetében az árfolyamkockázat pluszköltségével is számolni kell, így az összehasonlítás alapját is ez jelenti a forintalapú finanszírozási formákhoz képest. 

A devizaadósság arányának kiszélesítése mellett szóló érv, hogy 

Magyarországon a többek között magas inflációs környezet és a gyenge forint okán az MNB több lépésben intenzív kamatemeléseket kényszerült végrehajtani, amely magasabb kamatkörnyezetet teremtett, drágábbá téve a hazai finanszírozási formákat. 

Az alacsonyabb dollár- vagy más devizakamatok tehát kedvező opciót jelentenek. A magasabb hazai hozamok másik mellékhatása volt,

E folyamatot erősítette a magas infláció is, melyre fedezetet próbáltak és próbálnak találni a megtakarításokkal rendelkezők. Ha viszont az adósság megújítása forintalapon csak magasabb kamatok mellett lehetséges, akkor kedvezőbb opciót jelent a külföldi devizában való forrásbevonás. 

Az ÁKK célja továbbá, hogy az Alaptörvény szerinti 50 százalék alá menjen GDP-arányosan az adósság. A mutatószám csökkentése szempontjából ugyanakkor fontos, hogy milyen kamatok mellett történik az eladósodás, hiszen az ország folyamatosan görgeti tovább a kamatterheket a következő évekre, növelve az adósságállomány mértékét. 

A devizabeáramlás, feltéve, ha a devizakötvényeket alacsony hozamprémium mellett tudják értékesíteni, a forint árfolyamának is kedvező, továbbá a hazai devizatartalékokat is képes növelni. Ez az elmúlt időszakokat tekintve szintén fontos téma volt, tekintettel az EU-s forrásokat érintő bizonytalanságokra, illetve az energiakiadások finanszírozására. 

A mostani intézkedések tehát támogatják – az egyébként stratégiai célként megfogalmazott – finanszírozási mozgástér növelését, illetve szélesítik a befektetői bázist is, ami diverzifikáció révén magasabb stabilitáshoz vezethet. 

A kockázatokat is érdemes szem előtt tartani

A pozitívumok mellett a helyzet árnyoldalát jelenti, hogy a devizaadósság arányának növekedése az árfolyamkockázatot is növeli. Kedvezőtlen forgatókönyv esetén a visszafizetendő kamatterhek jelentősen emelkedhetnek. Az árfolyamkockázat befektetői szempontból is rizikót jelenthet, ezért hangsúlyos kérdés, hogy a befektetői környezet hogyan reagál egy ország devizaadósság-kibocsátására. A jelenlegi többszörös túlkereslet a kötvények iránt ugyanakkor mindenképpen kedvező üzenet. 

A rövidebb lejárat szintén növeli a kockázatokat és a sérülékenységet. Tehát nemcsak a befektetői bázis szélesítése fontos, hanem az eddig leírtakon túl arra is törekedni kell, hogy az államadósság futamidejének hosszabbítása megvalósuljon. Ez ugyan Magyarország esetében nőtt az elmúlt években, EU-s összevetésben továbbra is alacsony. A problémát ezzel összefüggésben a magasabb megújítási kockázat jelenti. A lejáró adósságokat rendszerint új kötvénykibocsátással szükséges finanszírozni (hiszen politikailag az adókon keresztüli forrásbevonás kevésbé népszerű). Mindez pedig annál nehézkesebb, minél nagyobb adósságot görget maga előtt az ország. 

A magyar GDP-arányos államadóssági ráta a tavalyi évre 73,5 százalékra csökkent a megelőző évi 76,8 százalékról, a költségvetési hiány tervezett 4,9 százalék-os értéke szintén megvalósult, ami mindenképp sikerként könyvelhető el. A jelenlegi devizafinanszírozás irányába történő elmozdulás a mostani gazdasági környezetben logikus lépésnek tekinthető, de továbbra sem hagyhatók figyelmen kívül a múlt tanulságai. A gazdasági környezet gyors változásának lehetősége még mindig a gazdasági reziliencia erősítésének szükségességét, valamint a kiszámítható, hiteles gazdaságpolitika fontosságát húzza alá. Az adósságfenntarthatósági problémák elkerülésében ez utóbbiak legalább annyira hangsúlyos szerepet játszanak, mint a GDP-arányos mutatószám. 

Borítókép: Róka László